Que se passera-t-il lorsque la Fed cessera d’être indépendante ?

Il y a de fortes chances que la Fed passe sous le contrôle du président américain Donald Trump et cesse d’être un organe décisionnel indépendant. Il y a également de fortes chances que les États-Unis adoptent une politique monétaire expansionniste afin de faire baisser les taux d’intérêt.

Le risque à long terme est élevé. L’économie américaine pourrait entrer dans une période de stagflation et d’instabilité soutenues. L’instabilité du système financier américain pourrait se répercuter sur le système financier mondial, provoquant une crise financière. Le dollar pourrait perdre de sa valeur. La perte d’indépendance de la Fed pourrait accélérer le changement de l’ordre mondial actuellement en cours, avec un transfert du pouvoir des États-Unis vers la Chine, la Russie et l’Inde.

Deux événements marquants ont eu lieu au cours de la première semaine de septembre, l’un concernant la perte d’indépendance de la Fed et l’autre l’évolution de l’ordre mondial. Le lien entre ces deux événements est que la perte d’indépendance de la Fed va accélérer le changement de l’ordre mondial. Aucun des deux n’est à l’avantage des États-Unis.

Le premier événement a été l’audition de confirmation par le Sénat de la nomination au conseil d’administration de la Fed de Stephen Miran, président du Conseil des conseillers économiques du président américain. Stephen Miran a déclaré que s’il était nommé, il ne démissionnerait pas de son poste au Conseil des conseillers économiques. Il prendrait seulement un « congé temporaire », ce qui soulève la question de la participation du président américain aux décisions de la Fed.

Le deuxième événement a été l’organisation par la Chine d’un sommet à Pékin auquel ont participé les dirigeants de la Russie, de la Chine, de l’Inde et de la Corée du Nord. L’objectif de ce sommet était de former une alliance pour contrer la puissance américaine.

Qu’est-ce qu’un dollar américain exactement ?

La Fed traite en dollars, il est donc important de comprendre ce que sont réellement les dollars. Il existe une bonne et une mauvaise façon d’appréhender les propriétés clés des dollars et de la masse monétaire. La mauvaise façon d’appréhender les dollars consiste à les considérer comme des billets de banque, et la mauvaise façon d’appréhender l’augmentation de la masse monétaire consiste à la considérer comme l’impression de davantage de billets de banque.

La bonne façon de considérer les dollars est de les voir comme des écritures dans un grand livre comptable. Lorsque le Trésor américain émet un bon du Trésor, il peut le vendre au public ou à la Fed. La Fed est la banque du Trésor, et il est donc naturel que le Trésor dispose d’un compte courant auprès de sa banque. Si le Trésor vend le bon à la Fed, celle-ci crédite le compte du Trésor, créant ainsi une reconnaissance de dette de la Fed : la reconnaissance de dette de la Fed peut être interprétée comme « je vous dois un bon du Trésor américain ». Le Trésor a besoin de cette reconnaissance de dette, car, lorsque le bon arrive à échéance, le Trésor le rachète et il est retiré des livres de la Fed.

La valeur nominale d’un bon du Trésor est généralement de « mille » et 1/1 000 de la reconnaissance de dette de la Fed correspond à un dollar. C’est ainsi qu’il faut comprendre la signification d’un dollar. En d’autres termes, les dollars américains ne sont en réalité que des fractions de reconnaissances de dette de la Fed pour les bons du Trésor.

Lorsque l’armée américaine verse 100 dollars à un soldat, la Fed transfère 10 % d’une reconnaissance de dette de la Fed du compte du Trésor vers l’institution financière où le soldat a son compte bancaire. La banque du soldat dépose alors cette reconnaissance de dette de 100 dollars de la Fed sur le compte du soldat. Si le soldat achète pour 100 dollars de provisions chez un épicier et paie par chèque, l’épicier reçoit 10 % d’une reconnaissance de dette de la Fed, qui passe par la banque de l’épicier.

Lorsque la banque de l’épicier accepte les 100 dollars et les crédite sur le compte bancaire de l’épicier, celui-ci reçoit une autre reconnaissance de dette, celle de la banque. La reconnaissance de dette bancaire signifie en abrégé : « Moi, la banque, je vous dois, à vous, l’épicier, un dixième d’une reconnaissance de dette de la Fed pour un bon du Trésor. » La responsabilité de la banque n’est pas une obligation de restituer une partie d’un bon du Trésor. Il s’agit d’une obligation de restituer une partie d’une reconnaissance de dette de la Fed pour un bon du Trésor.

Fonds fédéraux et opérations d’open market

Les banques membres du système de la Réserve fédérale détiennent des comptes de réserve auprès de la Fed. À ce titre, elles sont tenues de maintenir un ratio minimum de réserves par rapport aux dépôts. Les réserves obligatoires peuvent contribuer à rassurer les déposants quant au faible risque de panique bancaire. Les banques s’empruntent mutuellement des fonds au jour le jour afin de gérer leur bilan et leurs réserves obligatoires. Ces fonds sont appelés « fonds fédéraux », le marché associé est le « marché des fonds fédéraux » et le taux d’intérêt associé est le « taux des fonds fédéraux ».

La Fed opère sur le marché des fonds fédéraux et contrôle le taux des fonds fédéraux par le biais de ses achats et ventes. Il s’agit de l’activité principale du Comité fédéral de l’open market de la Fed.

Le taux des fonds fédéraux est actuellement d’environ 4,3 %. Si la Fed souhaitait faire baisser le taux des fonds fédéraux, elle achèterait des titres à court terme, tels que des bons du Trésor, auprès des banques, en échange des dollars dont ces banques auraient besoin pour satisfaire aux exigences de réserves. Ces achats font monter le prix de ces fonds, ce qui réduit le rendement associé.

Risques qui seront amplifiés par une perte d’indépendance de la Fed

• Risque opérationnel

Prenons l’exemple précédent du soldat qui achète pour 100 dollars à l’épicier. Lorsque la banque de l’épicier reçoit les 100 dollars et que l’épicier conserve ces 100 dollars sur son compte, l’épicier accepte une série de risques. L’un de ces risques est que la banque prête ces dollars à quelqu’un d’autre et, par conséquent, ne dispose plus de suffisamment de dollars si l’épicier décide de les retirer. Si un nombre suffisant de déposants craignent que ce soit le cas, une ruée sur la banque s’ensuit et celle-ci fait faillite. C’est ce qui est arrivé à la Silicon Valley Bank en 2023.

• Risque d’inflation

La Fed agit directement sur le taux des fonds fédéraux et peut, par le biais de ses opérations d’open market, faire baisser ce taux. Un taux d’intérêt plus bas réduira les paiements d’intérêts futurs que le Trésor devra effectuer sur sa dette, dynamisera le taux hypothécaire et stimulera globalement l’économie américaine.

Les banques membres du système de la Réserve fédérale sont des banques de la banque centrale, c’est-à-dire la Fed. Lorsque la Fed achète des titres à court terme à une banque, elle crédite le compte en dollars de cette banque, ce qui lui permet d’augmenter le montant de ses prêts. Le prêt d’argent est une activité très lucrative pour une banque. Il en résulte une augmentation de la masse monétaire.

Si la masse monétaire croît plus rapidement que la production économique et que les gens dépensent cet argent plutôt que de le conserver, il en résulte une inflation : trop d’argent pour trop peu de biens. La valeur réelle des dollars, c’est-à-dire leur pouvoir d’achat, diminue alors.

• Risque systémique

La combinaison de taux d’intérêt bas et d’une économie en expansion encourage la spéculation et la prise de risques imprudents. Cela conduit généralement à des accords de dette interconnectés, de sorte qu’un défaut de paiement d’un acteur clé du marché entraîne une cascade de défauts de paiement d’autres acteurs dont la capacité à couvrir leurs propres obligations de dette dépendait des parties en défaut. Ces interconnexions signifient que les risques sont systémiques et rendent le système beaucoup plus vulnérable à une crise financière.

• Risque de défaut

Il existe un risque que le Trésor américain manque à ses obligations, de sorte que le dollar, c’est-à-dire les reconnaissances de dette de la Fed, perde de sa valeur, voire devienne sans valeur. La probabilité d’un tel défaut n’est pas nulle. En mai 2023, une impasse politique a conduit le Congrès à flirter avec la possibilité d’un défaut de paiement en ne relevant pas le plafond de la dette fédérale. Deux ans plus tard, Moody’s a abaissé la note de la dette fédérale américaine de Aaa à Aa1, attribuant cette dégradation à la combinaison d’un déficit public important, d’une dette élevée et de coûts élevés pour assurer le service de cette dette dans un environnement de taux d’intérêt élevés.

• Risque de change

Le dollar américain est la principale monnaie de réserve du système financier international. Cela signifie que les banques centrales des pays étrangers détiennent beaucoup de bons du Trésor américain. Les prix de nombreuses matières premières, telles que le pétrole, sont cotés en dollars. Les sociétés financières américaines sont au cœur de la finance mondiale. Cela a permis aux sanctions d’être un outil très efficace de politique étrangère.

L’une des principales raisons pour lesquelles le dollar américain est la principale monnaie au cœur du système financier international est que les États-Unis sont l’acteur le plus actif du commerce mondial. Cependant, ce n’est pas la seule raison. Ce qui est également important pour les détenteurs étrangers d’actifs libellés en dollars, c’est la sécurité relative de ces actifs, grâce aux bons résultats de l’économie américaine, avec une inflation faible et un secteur financier stable.

Quand la Fed devient un instrument au service de l’agenda politique du président américain

Donald Trump fait pression sur la Fed pour qu’elle recoure à des opérations d’open market afin de faire baisser les taux d’intérêt. La Fed résiste. Cependant, les deux derniers rapports sur l’emploi indiquent un ralentissement du marché du travail américain ; en conséquence, la Fed a laissé entendre qu’elle allait bientôt réduire le taux des fonds fédéraux.

Néanmoins, dans le cadre d’une nouvelle étape vers l’autocratie aux États-Unis, le président américain semble déterminé à prendre le contrôle de la Fed. Il n’a cessé de répéter que la Fed maintenait les taux d’intérêt à un niveau trop élevé depuis trop longtemps. Il a fait pression sur le président de la Fed, Jerome Powell, pour qu’il démissionne. Il tente de licencier Lisa Cook, membre du conseil d’administration de la Fed, affirmant qu’elle s’est rendue coupable de fraude hypothécaire.

Elle a réagi en intentant un procès, arguant qu’il n’avait pas l’autorité légale pour la licencier. La semaine dernière, Donald Trump a nommé Stephen Miran, le chef de son Conseil des conseillers économiques, pour pourvoir un poste vacant au conseil d’administration de la Fed. Cependant, Stephen Miran ne démissionnerait pas de la branche exécutive, mais prendrait seulement un congé temporaire, créant ainsi la possibilité d’un canal formel direct entre le président américain et le conseil d’administration de la Fed.

Une Fed contrôlée par le président américain amplifiera tous les risques décrits ci-dessus à des niveaux dangereux.

La Fed a deux grandes fonctions. La première consiste à utiliser la politique monétaire pour stabiliser l’inflation à un niveau modéré, tout en favorisant un faible taux de chômage. La seconde consiste à réguler le risque systémique sur les marchés financiers dans le but de promouvoir la stabilité. Ben Bernanke, qui était président de la Fed pendant la crise financière mondiale, a déclaré que la leçon la plus importante qu’il avait tirée de la crise était que la fonction de régulation était aussi importante que la politique monétaire.

Une politique monétaire expansionniste et une réglementation faible peuvent servir à stimuler l’économie à court terme, mais elles sèment les graines de l’instabilité à long terme. Comme les présidents américains ont des horizons à court terme, basés sur les cycles électoraux, ils ont tendance à se concentrer sur le court terme. Cela signifie que les États-Unis, et peut-être même le monde, risque de payer un prix élevé à long terme si le président américain parvient à imposer sa volonté.

Avoir une Fed indépendante, c’est comme avoir un adulte dans une pièce remplie d’enfants, pour prendre des décisions rationnelles plutôt que des décisions émotionnelles. Perdre l’indépendance de la Fed, c’est comme laisser libre cours à des décisions émotionnelles et irrationnelles.

À long terme, une politique monétaire expansionniste conduit à l’inflation. Alors qu’une politique monétaire expansionniste exerce une pression à la baisse à court terme, la hausse subséquente de l’inflation entraîne une augmentation des taux d’intérêt. C’est ce qui s’est produit aux États-Unis dans les années 1970.

La combinaison d’une inflation élevée et de taux d’intérêt élevés, par rapport au reste du monde, rend moins attrayante la détention d’actifs libellés en dollars américains, une situation qui entraînera une baisse de la valeur du dollar.

Dans le passé, lorsque les États-Unis étaient sous le régime de l’étalon-or, les reconnaissances de dette de la Fed étaient libellées en onces d’or plutôt qu’en bons du Trésor. La hausse du prix de l’or est un signe que les bons du Trésor américain deviennent moins attrayants. En 2024, le prix de l’or a augmenté de 34 %. Depuis l’entrée en fonction de Donald Trump, le prix de l’or a encore augmenté de 30 %.

Les politiques tarifaires de Donald Trump visent à remodeler les schémas commerciaux mondiaux. À travers des tarifs douaniers extraordinaires, il semble déterminé à faire adopter le mercantilisme comme système économique aux États-Unis. Le mercantilisme implique un excédent commercial, des tarifs douaniers élevés et une politique industrielle qui favorise certains secteurs.

Le reste du monde réagit aux droits de douane du président américain et, à long terme, le commerce avec les États-Unis va diminuer. Cela rendra le dollar américain moins important dans les échanges commerciaux mondiaux. Comme l’a toujours souligné Ray Dalio, légende des fonds spéculatifs, le déclin de l’utilisation du dollar américain comme monnaie de réserve s’inscrit dans le cadre d’un changement de l’ordre mondial. Les droits de douane imposés par le président américain augmentent le risque, pour les États-Unis, que la Chine supplante les États-Unis en tant que superpuissance financière mondiale.

Il existe une relation macroéconomique fondamentale qui n’est pas suffisamment prise en compte dans les discussions sur la politique économique. Cette relation stipule que le déficit budgétaire d’un pays est financé par deux sources :

• l’épargne nette nationale, c’est-à-dire l’épargne moins les investissements des entreprises ; et
• les emprunts à l’étranger, qui correspondent à la valeur négative de l’excédent commercial.

Le déficit fédéral américain représente actuellement environ 7 % du produit intérieur brut. Ray Dalio a averti que dans les trois prochaines années, le déficit devra être ramené à 3 % du PIB. Sinon, les intérêts sur la dette nationale deviendront la principale dépense du budget fédéral et pèseront très négativement sur les performances économiques des États-Unis.

Le budget 2025 de Donald Trump, adopté sous le nom de « Grand et Beau projet de loi » augmente le déficit fédéral. Si le déficit reste élevé et que le président américain parvient à transformer le déficit commercial en excédent commercial, alors la relation macroéconomique fondamentale exige que l’épargne nette augmente fortement. Pour que cela se produise, l’épargne devra monter en flèche, ou les investissements devront chuter, ou les deux. Dans tous les cas, le risque est élevé que l’impact sur l’économie américaine soit très négatif : une stagflation dans le meilleur des cas, une récession prolongée dans le pire des cas.

Une contribution de Hersh Shefrin pour Forbes US, traduite par Flora Lucas

À lire également : La fin de l’indépendance de la Fed menace-t-elle les marchés ?